Lời Từ Chối Của Phố Wall: S&P 500 Và Bài Toán Lợi Nhuận Của AI

Giới công nghệ vốn đã quen với việc tự đặt ra luật chơi. Trong suốt thập kỷ qua, các startup tăng trưởng nóng đã thành công trong việc thuyết phục nhà đầu tư rằng: chiếm lĩnh thị phần hôm nay quan trọng hơn việc đốt hàng tỷ USD tiền mặt. Nhưng khi trí tuệ nhân tạo (AI) đẩy chi phí đầu tư hạ tầng lên những mức chưa từng có trong lịch sử, những "người gác đền" của nền tài chính truyền thống cuối cùng cũng đã lên tiếng phản bác.

Trong một quyết định mang tính bước ngoặt gần đây, S&P Dow Jones Indices tuyên bố họ sẽ không nới lỏng các yêu cầu khắt khe về lợi nhuận để đặc cách cho các công ty tư nhân khổng lồ như SpaceX, hay các "bá chủ" AI như OpenAI và Anthropic gia nhập rổ chỉ số S&P 500. Phán quyết tưởng chừng mang tính thủ tục này thực chất lại phơi bày một hố sâu ngăn cách: giữa tâm lý "đạt được AGI bằng mọi giá" của Thung lũng Silicon và yêu cầu về một mô hình kinh doanh bền vững của Phố Wall.

Bức Tường Lợi Nhuận Của S&P 500

Để hiểu rõ tầm quan trọng của sự kiện này, chúng ta cần nhìn vào cách S&P 500 vận hành. Đây không đơn thuần là danh sách 500 công ty lớn nhất nước Mỹ, mà nó có một bộ lọc chất lượng. Một trong những quy tắc cứng rắn nhất yêu cầu công ty phải báo cáo lợi nhuận dương theo chuẩn kế toán GAAP (Các nguyên tắc kế toán được chấp nhận chung) trong 4 quý gần nhất trước khi được xem xét đưa vào chỉ số.

Đối với một công ty đại chúng, việc lọt vào S&P 500 giống như tìm được "chén thánh". Nó kích hoạt một làn sóng mua tự động khổng lồ từ các quỹ chỉ số (index funds) và quỹ ETF mô phỏng theo S&P 500, ngay lập tức bơm hàng tỷ USD dòng vốn thụ động, ổn định vào cổ phiếu. Nhớ lại năm 2020, khi Tesla cuối cùng cũng đạt điều kiện lợi nhuận và được thêm vào chỉ số, giá cổ phiếu của họ đã tăng phi mã.

Bằng việc từ chối hạ cầu phà cho những startup được định giá cao nhất hiện nay, Phố Wall đang gửi đi một thông điệp rõ ràng: sự cường điệu của thị trường tư nhân không thể bỏ qua các nguyên tắc cơ bản của thị trường đại chúng. Bạn có thể được định giá cả nghìn tỷ USD trong các vòng gọi vốn kín, nhưng nếu hoạt động kinh doanh của bạn vẫn đang "chảy máu" tiền mặt, các quỹ chỉ số sẽ không mua.

Hố Đen Chi Phí Hạ Tầng

Tại sao những công ty như OpenAI và Anthropic, dù sở hữu doanh thu khổng lồ từ hàng triệu người dùng trả phí và các khách hàng doanh nghiệp lớn, vẫn chìm trong thua lỗ? Câu trả lời nằm ở bản chất cốt lõi của Generative AI: chi phí vận hành quá tàn khốc.

Khác với các công ty phần mềm dạng dịch vụ (SaaS) truyền thống — nơi chi phí để phục vụ thêm một người dùng mới chỉ đáng giá vài xu — các mô hình AI đòi hỏi sức mạnh điện toán khổng lồ và liên tục cho cả việc huấn luyện (training) lẫn suy luận (inference). Chúng ta đang chứng kiến một cuộc chạy đua vũ trang về hạ tầng chưa từng có. Một minh chứng hoàn hảo cho quy mô khủng khiếp này là thông tin gần đây về việc Google phải trả cho SpaceX con số không tưởng: 920 triệu USD mỗi tháng để thuê năng lực tính toán tại các trung tâm dữ liệu của xAI.

Khi ngay cả Google — gã khổng lồ gần như đã định hình nên khái niệm trung tâm dữ liệu hiện đại — cũng phải đi thuê ngoài gần một tỷ USD tiền hạ tầng mỗi tháng để bắt kịp cuộc đua, chúng ta mới thấy gánh nặng tài chính đè lên vai các startup AI lớn đến mức nào. Mỗi khi một mô hình AI tạo ra câu trả lời, nó đang đốt cháy chu kỳ xử lý của GPU và điện năng. Để xây dựng các siêu mô hình thế hệ tiếp theo, những công ty này phải rót trước hàng chục tỷ USD để mua các cụm GPU khổng lồ. Dưới lăng kính của kế toán GAAP, khấu hao của những tài sản này và chi phí vận hành thuần túy đã xóa sạch hoàn toàn mức tăng trưởng doanh thu ấn tượng của họ.

Câu Chuyện Của Hai Thái Cực Thị Trường

Điều này tạo ra một nghịch lý vô cùng thú vị. Chúng ta đang chứng kiến hai thị trường hoàn toàn khác biệt, vận hành theo hai hệ quy chiếu vật lý không liên quan đến nhau.

Trên thị trường tư nhân, nguồn vốn dành cho các phòng thí nghiệm AI top đầu dường như là vô tận. Các quỹ đầu tư quốc gia, các nhà đầu tư mạo hiểm (VC) và các ông lớn công nghệ (Big Tech) sẵn sàng chấp nhận những mức định giá không tưởng (như việc Anthropic mới đây chạm mốc 965 tỷ USD) vì họ đang đặt cược vào một ván bài "được ăn cả, ngã về không". Trong góc nhìn của họ, bất cứ ai đạt được Trí tuệ nhân tạo tổng quát (AGI) đầu tiên sẽ nắm quyền kiểm soát tương lai của nền kinh tế số. Lợi nhuận ở thời điểm hiện tại chỉ là thứ làm phân tâm.

Ngược lại, thị trường đại chúng đo lường thực tế thông qua các bản báo cáo thu nhập hàng quý. Các tổ chức đầu tư, những người quản lý quỹ hưu trí, muốn nhìn thấy biên lợi nhuận gộp, chi phí thu hút khách hàng và lợi nhuận ròng thực tế. Họ đã từng bị "bỏng tay" trong kỷ nguyên lãi suất 0% với hàng loạt vụ IPO công nghệ thua lỗ, và giờ đây họ không còn sẵn sàng trợ cấp cho những "lò đốt tiền" nữa, bất kể các thuật toán bên trong có thông minh đến đâu.

Chuyện Gì Sẽ Xảy Ra Tiếp Theo?

Cuộc đụng độ này đẩy các gã khổng lồ AI vào một tình thế chênh vênh. Theo kịch bản truyền thống, một siêu startup thành công cuối cùng sẽ tiến hành IPO (phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng) để tạo thanh khoản cho nhân viên và các nhà đầu tư sớm. Nhưng nếu không có sự "bảo kê" của việc lọt vào rổ S&P 500 để nâng đỡ giá cổ phiếu, một vụ IPO của công ty AI thua lỗ khổng lồ có thể biến thành thảm họa. Các nhà đầu tư trên thị trường đại chúng có thể thẳng thừng từ chối định giá họ ở mức gần với những vòng gọi vốn tư nhân trước đó.

Hơn nữa, các công ty này hiện đã quá lớn để có thể bị mua lại. Các cơ quan chống độc quyền tại Mỹ và Châu Âu gần như chắc chắn sẽ chặn đứng mọi nỗ lực của Microsoft hay Amazon nếu họ muốn thâu tóm hoàn toàn OpenAI hay Anthropic.

Điều này có nghĩa là ngành công nghiệp AI có thể sẽ bị ép phải trưởng thành nhanh hơn so với mong muốn. Chúng ta có thể sẽ thấy các công ty này duy trì trạng thái công ty tư nhân lâu hơn nhiều so với chu kỳ thông thường. Họ sẽ ngày càng phải dựa dẫm vào các đối tác Big Tech (như Microsoft, Amazon và Google) để tài trợ cho nhu cầu điện toán của mình, đổi lại là việc phải chia sẻ cổ phần và bị khóa chặt vào hệ sinh thái của các ông lớn. Hoặc một hướng đi khác, họ sẽ phải xoay trục mô hình kinh doanh một cách quyết liệt sang các phần mềm doanh nghiệp có biên lợi nhuận cao, ưu tiên tạo ra doanh thu ngay lập tức thay vì chỉ thuần túy theo đuổi lý tưởng nghiên cứu AGI.

Kỷ nguyên của việc "xây dựng bất chấp hậu quả tài chính" đang dần khép lại. Việc S&P 500 kiên quyết không uốn cong luật lệ của mình không chỉ là một bản cập nhật chỉ số đơn thuần; nó là một cái tát đưa tất cả trở về thực tại. Trí tuệ nhân tạo rất có thể sẽ thay đổi thế giới, nhưng đến cuối cùng, hóa đơn cũng sẽ được gửi tới — và Phố Wall kỳ vọng nó phải được thanh toán bằng tiền mặt thực tế, chứ không phải bằng những tiềm năng hứa hẹn.